未來，燦谷集團(NYSE:CANG)可能要面臨低毛利率的常態(tài)。

近日，汽車交易服務(wù)平臺燦谷集團公布了2021年4季度及2021年全年未經(jīng)審計財報。

2021年，燦谷集團總收入為人民幣39.22億元，同比增長91％，其中車交易服務(wù)收入同比增長256.5%，占比大幅提升至56.8%。值得注意的是，燦谷集團出現(xiàn)上市后的首次年度虧損，歸母凈利潤虧損854萬元。

此外，2019年以來，燦谷集團的毛利率一直處于下降趨勢，從63.44%一路下降至24.67%，而這或許與其大力發(fā)展“車交易服務(wù)”業(yè)務(wù)脫不開關(guān)系。

筆者注意到：雖然燦谷集團的車交易服務(wù)、汽車貸款促成兩大主力業(yè)務(wù)收入同比大幅提高，但2021年各季度環(huán)比增速不高，甚至出現(xiàn)負(fù)增長，似乎已經(jīng)度過高增長期。

1、從車金融到車交易，燦谷的突圍與煩惱

2018年，專注汽車金融的燦谷抓住了互聯(lián)網(wǎng)金融紅利的尾巴，獲得騰訊、泰康、滴滴等企業(yè)的投資，總金額接近40億元，并順利在紐交所IPO。

過往幾年里，燦谷的汽車貸款促成業(yè)務(wù)一直是最核心的業(yè)務(wù)，2021年改業(yè)務(wù)收入也取得了38.3%同比增速，但分季度去看該業(yè)務(wù)收入?yún)s呈現(xiàn)出逐季環(huán)比下滑的態(tài)勢，還拖累了燦谷的業(yè)績。

燦谷集團2021全面的營業(yè)虧損為2325萬元，財報指出，營業(yè)虧損主要由于擔(dān)保負(fù)債公允價值變動和信貸損失撥備，以及汽車貸款促成和汽車后市場服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率下降所致。

簡單來說，逾期率升高，毛利率下降。

燦谷2021年擔(dān)保負(fù)債公允價值變動和信貸損失撥備總計約4億元，較2020年增長約2.9億元，而燦谷2021年毛利不過才9.6億元。

而2018年~2020年，燦谷集團所經(jīng)營的貸款逾期率一直處于上升趨勢，截止2021年12月31日，所有已完成并在存續(xù)期的汽車貸款M1+以及M3+逾期率分別為1.62%和0.86%。不過，該逾期率在金融行業(yè)并不算高。

2018年之后，互聯(lián)網(wǎng)金融式微已成不可逆轉(zhuǎn)的事實，面對行業(yè)變革，燦谷做了一個很明智的決定：于2020年主動向車交易服務(wù)領(lǐng)域突圍，并將自身定位從“第三方汽車金融提供商”轉(zhuǎn)變?yōu)椤捌嚱灰追?wù)平臺”。

轉(zhuǎn)型后，燦谷雖然營收越來越高，但整體毛利率卻持續(xù)下滑。

雪球數(shù)據(jù)顯示：2018年~2021年，燦谷集團毛利率持續(xù)呈下降趨勢，從67.15%一路下降至24.67%。

雖然燦谷集團未披露三大業(yè)務(wù)的毛利率情況，但由于車交易業(yè)務(wù)占總收入比例高達(dá)56.8%，若僅僅只是其他兩項業(yè)務(wù)毛利率下滑，很難令整體毛利率一年下滑22個百分點，且在車交易服務(wù)業(yè)務(wù)的收入大幅增加的2020年，其毛利率就開始出現(xiàn)大幅下降的趨勢。

由此可見，燦谷集團的車交易服務(wù)業(yè)務(wù)本身的毛利率就不高，亦即：燦谷集團當(dāng)前的毛利率水平可能是未來的新常態(tài)。

困擾燦谷的煩惱或許還不止毛利率下滑這一項，“受命于‘變革’之間”車交易服務(wù)業(yè)務(wù)或已度過高增長期。

2、覆蓋經(jīng)銷商數(shù)量下降

車交易服務(wù)或已度過高增長期

2020年，燦谷的車交易服務(wù)收入規(guī)模經(jīng)歷了一輪快速增長，2021年也實現(xiàn)同比256.5%的高增長。

但若分季度去看，該業(yè)務(wù)收入從2020年的持續(xù)增長變?yōu)槌掷m(xù)波動，且同比增速逐步降低，或許是受此影響，燦谷雖各季度的營收增速同比也呈下降趨勢，從Q1的357%下降到-4%。

由于燦谷2020年Q1、Q2車交易服務(wù)收入過低，故而2021年Q1、Q2同比增速參考價值不大，但從環(huán)比增速來看，燦谷的車交易服務(wù)在2021年Q2、Q3卻出現(xiàn)了負(fù)增長。

汽車交易是個萬億市場，燦谷當(dāng)前的營收遠(yuǎn)未飽和，其車交易服務(wù)收入增速為何下降了？

汽車行業(yè)是出了名的高壁壘、重資源型行業(yè)，車交易業(yè)務(wù)的好壞與科技能力有一定關(guān)系，但更依賴線下經(jīng)銷商體系，燦谷此前覆蓋了4萬多家經(jīng)銷商、350多個城市，這成為其轉(zhuǎn)型初期的有力支撐。

不過，燦谷集團覆蓋的經(jīng)銷商數(shù)量從2020年末的48487家下降到2021年末的45930家，這或許也解釋了為何其車交易業(yè)務(wù)的同比增速出現(xiàn)下滑，甚至在Q2、Q3季度出現(xiàn)環(huán)比負(fù)增長。

還有一個原因不可忽視：燦谷當(dāng)前缺乏新動力(310328)，其車交易服務(wù)的長期競爭力或許還需在科技研發(fā)上實現(xiàn)突破。

2020年5月，燦谷集團推出的B2B平臺“燦谷好車”，為車商提供一站式交易、物流、金融、保險和其他汽車相關(guān)服務(wù)，這可以看做是對線下服務(wù)體系的有效補充。當(dāng)前燦谷好車總瀏覽量超過200萬次，還需努力。

3、要做汽車界的貝殼？任重而道遠(yuǎn)

此前，燦谷集團對自身的定位從汽車金融提供商轉(zhuǎn)變?yōu)槠嚱灰追?wù)平臺，但拆解來看，燦谷集團所真正瞄準(zhǔn)的，從來都是：車交易環(huán)節(jié)中的各個細(xì)分市場。

比如，2018年燦谷取得保險經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)牌照，將在現(xiàn)有車貸意外險、盜搶服務(wù)基礎(chǔ)上，向車險、健康險等附加值更高的保險產(chǎn)品促成業(yè)務(wù)拓展，這部分業(yè)務(wù)被歸為后市場服務(wù)，但是很明顯，其潛力在于：客單價、附加值更高、在車交易環(huán)節(jié)才會出現(xiàn)的車險上；再比如燦谷集團的家底型業(yè)務(wù)貸款促成業(yè)務(wù)，其所服務(wù)的同樣是車交易環(huán)節(jié)。

由此，如今以金融公司或者金融科技公司的估值邏輯去評判燦谷集團已經(jīng)不再恰當(dāng)。

一位接近燦谷的人士表示：在汽車大行業(yè)，其實沒有完全能對標(biāo)燦谷的。從平臺模式做撮合上，其實燦谷是在嘗試用貝殼的方式搭建一個平臺。

當(dāng)前，貝殼與燦谷一樣出于虧損狀態(tài)，故而對比二者的市盈率意義不大，但從市銷率的角度去看，燦谷為0.16，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于貝殼0.24。

不過，房產(chǎn)交易與汽車交易在客單價、市場結(jié)構(gòu)等方面存在本質(zhì)不同，而且貝殼的模式明顯更重、護(hù)城河更高、更重研發(fā)，如果燦谷將貝殼作為異業(yè)的長期對標(biāo)者，其模式、研發(fā)費用等會出現(xiàn)哪些變化？讓我們拭目以待吧。

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